香港各种加密货币的标志。摄影师：林亦/彭博社
即使按照加密货币行业自身动荡的标准来看，风险最高的代币也在大规模崩盘，散户投机者遭受了令人难堪的损失，并且越来越觉得这个游戏被操纵了，因此纷纷放弃。
在十月初开始的市场低迷中，比特币以外的加密货币受到的打击最为严重。追踪 50 种中小型市值代币的 MarketVector 指数今年已下跌近 70%，创下 2020 年初以来的最低水平。自市场达到顶峰以来，山寨币的账面价值已经损失了 2000 亿美元。
曾经让包括特朗普品牌纪念币和狗狗主题代币在内的所有零售商品水涨船高的浪潮已经不再。在过去的周期中，山寨币会随着比特币一起上涨，然后跌得更惨。但今年，山寨币群体基本上错过了这波上涨行情——当市场下跌时，它们再次大幅下跌，导致曾经流行的代币，如狗狗币，自九月高点以来下跌了50%。
一个原因是：对零售资金的竞争变得更加激烈。零日期权、投机性科技股、杠杆ETF和预测市场可以提供更快的上涨空间和更好的刺激。而且，由于存在数千种小币种——从玩笑代币到半废弃的区块链实验——问题是这场洗牌将持续多久。
对于许多交易者来说，迷因币时代的逻辑就是关键：早期买入代币，希望稍后有人接盘，然后重复这个过程。 这是建立在“博傻”交易基础上的投机行为，而且多年来一直奏效。 但这种引擎已经崩溃。 价格不再仅仅因为新买家的出现而上涨。 投资者开始像评估公司一样评估代币——看它们是否有用户、收入或可用的产品。
“多年来，许多代币的升值仅仅是因为市场周期，而不是真正的进步——而那个时代正在结束，”Shuyao Kong说，她正在构建一个名为Megaeth的新区块链平台。“今天，它受到密码朋克、交易者、华尔街机构，甚至政治的影响。 没有单一的叙事能够再推动市场，而传统估值框架的兴起让一些人感到不安。”
山寨币处于市场的边缘地带，它们混合了模因币、去中心化金融实验和治理代币，后者旨在让持有者有权参与项目运行方式的决策。 大部分山寨币在缺乏自然买家的浅层市场中交易，受社交媒体炒作、日内交易员杠杆和希望抓住下一个十倍涨幅的驱动。 这种模式在资金涌入时蓬勃发展，并在资金流出时迅速崩溃。 即使是许多与具有更清晰经济模型的项目相关的治理代币也已经下跌，这是零售疲惫的另一个迹象。
部分原因归结于一个简单的道理：许多新的投机场所感觉更安全或更容易理解。 涡轮增压股票基金和期权已成为日常工具。 在区块链上，一种追踪真实公司的新型产品——本质上是股票期货的加密版本——让交易员可以全天候地押注苹果、英伟达或特斯拉等公司。 这些产品仍然很小，但显示了投机习惯的转移方向。
Hyperliquid（一个专门从事永续期货交易的山寨币交易中心）上的中小市值加密货币衍生品的日交易量自10月份的崩盘以来大幅下降。 相比之下，Polymarket上的预测市场活动创下了纪录。
场地本身也发生了变化。曾经将零售资金导入另类币的应用程序现在提供了其他投注方式。 Robinhood Markets Inc. 正在向体育博彩领域倾斜。由亿万富翁泰勒和卡梅隆·温克莱沃斯兄弟创立的加密货币交易所 Gemini Space Station Inc. 准备提供预测市场合约。去中心化金融平台 Hyperliquid 允许用户在从股票指数到私营公司股票的各种标的上创建 DIY 合约，而 Coinbase Global Inc. 也扩大了其产品范围。
与此同时，数十亿美元已被比特币 ETF 吸收——这些资金不再涌入规模较小、风险更高的代币。总而言之，这些转变导致流入另类币领域的资本远少于以往的周期。
杰克·梅尔尼克从事数字资产工作并交易自己的资金，他说他已将大部分活动从另类币转移到这些新的基于加密货币的股票投注上。
“对我来说，作为一个喜欢将资金保存在链上的人，我第一次能够交易我在 TradFi 时代所关注的同一家公司，”他说。“这些产品为我提供了轻松的杠杆和接触创造实际收入的公司的机会，而且其基本估值比其加密货币同行更合理。”
Melnick表示，这一轮周期暴露了很少有山寨币项目能够真正构建出人们实际使用的东西——也就是行业内所说的产品与市场契合度。与此同时，他指出，许多新代币在经过大规模的私募融资后，以越来越高的估值推出。“等到用户能够竞标山寨币时，”他说，“大部分的上涨空间已经流失殆尽了。”
本轮周期的另一个不利因素是基本的供应压力：许多项目今年发布了大量新代币，涌入市场并压低了价格。特朗普模因币的推出突显了这一点——资金流入该币，从而消耗了数十个小型模因代币的需求。
山寨币不会消失——总会有人抱着更大的傻瓜心态寻找新的出口——但支撑过去周期的可靠买盘已经消失。
也存在一些值得注意的例外。像BNB和HYPE这样的代币表现良好，因为它们利用部分收入回购代币并减少供应——一种更接近股票回购的机制。包括Zcash在内的少数其他代币，由于叙事炒作而获得了暂时的、引人注目的收益。但这些赢家之所以引人注目，主要是因为它们非常罕见。
根据Token Terminal的数据，在过去一个月中，只有大约十几个加密货币项目产生了超过100万美元的收入——而在数千个仍在交易的项目中，绝大多数都在走低，几乎没有东西可以锚定它们的价值。
FalconX加密货币主要经纪商全球市场联席主管Joshua Lim表示：“主流零售交易者不再像以往周期那样在山寨币中看到凸性回报，而是发现与人工智能、量子计算、核能和其他新兴投机领域相关的股票具有上涨潜力。”
原文链接： https://www.bloomberg.com/news/articles/2025-12-04/crypto-reels-from-a-200-billion-crash-as-casino-crowd-moves-on?srnd=phx-markets
